继做空印度前首富阿达尼的阿达尼集团和推特（Twitter）联合创始人杰克·多尔西（Jack Dorsey）旗下的数字支付平台街区股份有限公司（Block Inc．）之后，做空机构兴登堡研究（Hindenburg Research）又将矛头对准了有“华尔街狼王”之称的卡尔·伊坎，称其旗下的伊坎企业价值被严重高估——这导致该股在过去两个交易日分别下跌20%和19%，令狼王个人财富严重缩水。

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不过，如果从做空收益来看，参照以往数次的情况，做空机构虽然能在做空报告发布后数日获得巨大收益，但中长期“做空”战绩好坏参半。

“狼王”企业连续两日录得双位数跌幅

兴登堡在当地时间周二（5月2日）发布做空报告指控伊坎企业称，该企业依靠“类似庞氏骗局”的结构来支付股息，长期以来“一直在利用新投资人的钱来向老投资者支付利息和短期回报，以制造赚钱的假象”。兴登堡还指责大型投行杰富瑞（Jefferies）与伊坎之间关系密切。报告称，杰富瑞在其研究中假设，即使在最坏的情况下，伊坎的股息也将永久支付，同时还从安排伊坎企业的股票发售中获利。

基于此，兴登堡表示，伊坎企业的股价被高估了75%以上：该企业的交易价格比上次报告的资产净值高出218%，远远高于所有可比公司。这导致伊坎企业的交易价格相对于其资产净值有极高的溢价。

兴登堡还强调，类似的投资工具，比如比尔·阿克曼（Bill Ackman）的潘兴广场资本管理公司（Pershing Square Capital Management）和丹尼尔·勒布（Daniel Loeb）的第三点基金（Third Point） 建立的投资工具，其交易价格都低于资产净值。

报告发布数小时后，伊坎对兴登堡进行了回击，称该企业的业绩将“一如既往地长期不言自明”。彭博社汇编的数据显示，卡尔·伊坎持有该企业约88%的股份。

报告发布当日，该公司股价周二盘中一度暴跌27%，收盘跌20%，创有史以来最大单日跌幅。周三，该股继续暴跌19%，收于2010年12月以来的最低水平。当前，该公司市值为115亿美元，比兴登堡发布报告前的市值低了35%，市值蒸发了60多亿美元，也使得伊坎的个人财富蒸发了75亿美元。同时，在两天的下跌中，超过3300万股股票易手，是去年平均水平的25倍多。

杰富瑞周三拒绝就是否计划调整对伊坎企业的“买入”评级置评。自2013年以来，该行分析师丹尼尔·范农（Daniel Fannon）一直对伊坎企业给出正面的评级，范农也没有回应置评请求。同时，在2017年至2021年期间，伊坎企业在债券市场的融资也几乎总是由杰富瑞牵头。

兴登堡出手的时间很是微妙。伊坎企业定于5月5日公布第一季度业绩，这限制了其提前详细评论财务状况的能力。

“在发行人报告盈利情况前几天，激进派的空头攻击很常见。”Insightia的主编乔希·布莱克（Josh Black）表示，“因为监管静默期可能会限制发行人的反应能力，让他们措手不及。”

兴登堡今年以来已持续高调地做空多家知名企业。年初，兴登堡研究还做空了印度亿万富翁乔塔姆·阿达尼（Gautam Adani）的商业帝国，令该集团市值在报告发布后的五周内蒸发了1500亿美元。上个月又做空了多尔西旗下的街区股份有限公司（Block Inc．）。

做空收益“喜忧参半”

2017年，内森·安德森在纽约创立兴登堡研究。兴登堡研究这个名字源于1937年在新泽西上空不幸坠毁的飞艇——“兴登堡”号。“我们将兴登堡视为完全可以避免的人为灾难的缩影，”该机构的官网上写道，“我们在市场上寻找类似的人为灾难，在它们引诱更多毫无防备的受害者之前揭发其恶行。”

不过，“揭发恶行”的同时，也给兴登堡带来巨大收益。

据彭博统计，自2020年以来，兴登堡研究曾针对约30家公司发布做空报告。而从兴登堡历来的做空“战绩”来看，尽管在报告发布当天，卖空者的赌注是有利可图的——兴登堡的报告导致他们的做空目标出现了一系列两位数的单日跌幅——但长期回报则显得喜忧参半。

过去多年，遭遇兴登堡做空、如今已跌破1美元的廉价股，有SCWorx Corp．和Ideanomics股份有限公司；兴登堡也做空过散户的最爱，比如内容和品牌管理公司Genius Brands International Inc．和汽车企业Mullen Automotive Inc．，以及类似Block和此次伊坎企业这样由知名人士创办的知名企业。

根据彭博的数据，从长远来看，并不是每一次做空中，兴登堡都能成为明显的赢家。比如，生物制药企业Sorrento Therapeutics股份有限公司、大麻供应链企业Grow Generation、矿业企业New Pacific Metals Corp．和医美企业Establization Labs Holdings股份有限公司三个月后均上涨。涨幅分别达到126.6%、61.5%、29.8%和24%。此外，通信公司J2 Global和体育游戏公司DraftKings在遭遇做空后三个月也转涨。

此前，兴登堡研究还曾介入马斯克对推特的收购案。在兴登堡研究宣布做空推特后，推特的股价从49.80美元跌至37.39美元，随后创始人安德森宣布关闭做空仓位。去年7月中旬，当推特的股价位于低点附近时，兴登堡研究又突然宣布反手做多推特，推特股价随即大涨约8%。

就今年的做空情况来看，金融数据公司S3 Partners数据显示，加入兴登堡一起做空Block的卖空者回报丰厚。自3月23日的做空报告发布以来，卖空者以市值衡量的利润增加了1.263亿美元。数据还显示，目前可供交易的Block股票中有近5%被卖空，意味着许多投资者都在押注该股进一步下跌。

就此次做空伊坎企业来说，S3 Partners的数据显示，尽管该股的暴跌打击了伊坎的个人财富和公司市值，但卖空者可能只能获得60亿美元中较小一部分的收益，即900万美元的市值利润。这些微不足道的回报是因为伊坎企业是市值超过10亿美元的企业中，流通股中遭遇做空最少的股票之一。

S3 Partners的预测分析董事总经理Ihor Dusaniwsky表示，目前约有74万股股票被卖空，低于2023年3月时123万股被卖空的峰值水平。目前尚不清楚兴登堡的空头头寸有多大，但“早在兴登堡报告发布之前，该股的空头交易就已经很高”，意味着继续做空和获利的空间有限。

当然，除了卖空股票外，投资者还可以通过看跌期权从做空中获利，如果加上这一部分收益，做空利润就会远远高于900万美元。自4月初以来，期权市场上的看跌期权一直在累计。根据彭博汇编的数据，从4月6日到报告发布前的周一，该股的总未平仓合约翻了一番多，隐含波动率和看跌期权均增加，表明随着看空情绪上升，交易员需要为押注该股股价继续下跌而支付更多费用。